<<
>>

Факторы на уровне компании

2.2.2.1. Продолжительность реструктуризации/процедуры банкротства

Продолжительность реструктуризации/процедуры банкротства после наступления дефолта по обязательствам влияет на ставку восстановления по причине высоких прямых и косвенных издержек, которые несёт компания при прохождении процедуры банкротства [72, 74].

В исследовании В. Ачария [23]показано, что увеличение продолжительности банкротства на один год приводит к снижению ставки восстановления на 5%.

2.2.2.2. Долговая подушка

Данный показатель рассчитывается как отношение суммы долгового обязательства, по которому происходит дефолт, к сумме обязательств, младших по отношению к данному обязательству. Например, долговая подушка для облигаций из старшего необеспеченного класса обязательств компании рассчитывается как отношение суммы данного облигационного займа к сумме всех

47 облигаций младше старших необеспеченных обязательств и привилегированных акций.

В исследовании рейтингового агентства Standard and Poor's [107]на основе анализа исторических данных делается вывод о том, что облигации с большей долей подчинённых им обязательств имеют более высокие ставки восстановления. В свою очередь, в исследовании П. Варма [108]показатель долговой подушки также оказался статистически значимым в объяснении ставки восстановления. Для облигаций, у которых показатель долговой подушки относился к группе с низкими значениями (менее 15%), средняя ставка восстановления составила около 31%, тогда как в группе с высоким показателем долговой подушки (более 60%) - около 50-55%.

2.2.2.3. Финансовый рычаг

Показатель финансового рычага рассчитывается как отношение суммы долговых обязательств к собственному капиталу компании. Влияние финансового рычага на ставку восстановления неоднозначно. С одной стороны, увеличение показателя финансового рычага связанно с увеличением заёмных средств и приводит к тому, что при ликвидации компании выручка от реализации ее активов с меньшей вероятностью будет достаточна для осуществления выплат по всем обязательствам компании. В данном случае влияние роста показателя финансового рычага на ставку восстановления отрицательно.

С другой стороны, компании с высокой долей долговых обязательств подвергаются более тщательной предварительной проверке со стороны кредиторов при выдаче кредитов, что

48

предполагает независимую оценку и большую уверенность в способности компании обслуживать обязательства. Иное объяснение предлагает теория отношений «принципал-агент» [30]. Способность владельцев компании осуществлять контроль над деятельностью менеджеров, как правило, ограничена вследствие информационной асимметрии, так как менеджеры компании имеют больше возможностей для сбора, обработки и интерпретации информации о результатах финансово-хозяйственной деятельности компании. В такой ситуации владельцы компании могут быть заинтересованы в увеличении долговых обязательств компании, чтобы усилить мониторинг за действиями менеджеров посредством дополнительного контроля со стороны кредиторов. Таким образом, высокий уровень финансового рычага может свидетельствовать о том, что в компании работает более эффективная система мониторинга, что может способствовать более высокому возмещению в случае дефолта.

Неоднозначность влияния финансового рычага на значение ставки восстановления нашла отражение в эмпирических исследованиях. В модели И. Изворски [78] и в одной из спецификаций модели В. Ачария [23] коэффициент при показателе финансового рычага в многофакторных моделях принимает положительное значение. В свою очередь, в исследовании П. Варма [108]средняя ставка восстановления в группе с уровнем финансового рычага ниже 35% составляет 3,2, тогда как в группе с уровнем финансового рычага выше 65% - (-1,7), что свидетельствует об отрицательной зависимости между ставкой восстановления и финансовым рычагом.

49

2.2.2.4. Отношение рыночной и бухгалтерской стоимости активов

Отношение рыночной и бухгалтерской стоимости активов компании, также известное как коэффициент Q,рассчитывается как сумма рыночной стоимости капитала и бухгалтерской стоимости обязательств к бухгалтерской стоимости активов компании [44]. Данный показатель позволяет сравнивать рыночную оценку компании со стоимостью, указанной в финансовых отчётах. Высокий показатель говорит о том, что участники рынка положительно оценивают перспективы компании и её способность генерировать денежные потоки в будущем и устанавливают надбавку к балансовой стоимости компании. Таким образом, высокое значение коэффициента Q оказывает положительное влияние на ставку восстановления, что подтверждается эмпирическими исследованиями.

В работе П. Варма [108]показатель Qимеет положительную корреляцию со ставкой восстановления. Компании с показателем Q выше среднего значения по рынку за год до наступления дефолта имели более высокие ставки восстановления. Отчасти, это может быть объяснено тем, что, несмотря на дефолт, участники рынка продолжают верить в потенциал роста компании и ее способность генерировать прибыль.

2.2.2.5. Доля основных фондов в валюте баланса

Оценка ликвидационной стоимости основных фондов является важным этапом в оценке уровня возмещения по обязательствам заёмщика, так как в случае дефолта выплаты кредиторам и инвесторам могут осуществляться, в том числе за счет реализации

50 основных фондов. Под основными фондами понимаются активы компании, используемые в производственном процессе, со сроком службы, как правило, свыше года и непредназначенные для продажи в рамках основной хозяйственной деятельности (например, земля, здания, оборудование и пр.).

Зависимость ставки восстановления от доли основных фондов в валюте баланс неоднозначна. С одной стороны, высокая доля основных фондов свидетельствует о материальной оснащенности компании и о ведении реальной хозяйственной деятельности, а также о более высокой ликвидационной стоимости компании. Положительная зависимость подтверждается эмпирическими исследованиями [108].

С другой стороны, в сложных финансовых условиях балансовая стоимость основных фондов может превышать их ликвидационную стоимость, так как рыночный спрос на активы материальной базы снижается, а компании могут снижать капитальные инвестиции и замедлять замещение основных фондов, что приводит к их ускоренному устареванию и утрате ценности. В этом случае между ставкой восстановления и долей основных фондов в валюте баланса компании может наблюдаться отрицательная зависимость. В многофакторных моделях И. Изворски [78]и В. Ачария [23]коэффициент показателя доля основных фондов в валюте баланса отрицателен.

2.2.2.6. Рентабельность продаж

Рентабельность продаж компании равна отношению прибыли до налогов, процентов и амортизации (EBITDA) к выручке и

51 характеризует платежеспособность компании. Высокая рентабельность продаж свидетельствует об успешной финансово­хозяйственной деятельности компании и больших возможностях для исполнения долговых обязательств своевременно и в полном объеме. Экономическая взаимосвязь предполагает положительную корреляцию между ставкой восстановления и рентабельностью, которая подтверждается эмпирическими исследованиями [23].

2.2.2.7. Доходность акций компании

Динамика доходности акций компании за год до наступления дефолта отражает ожидания инвесторов относительно потенциала роста компании и свидетельствует о её рискованности. В исследовании П. Варма [108] и В. Ачария [23] подтверждается положительная зависимость между доходностью акций компании за год до наступления дефолта и ставкой восстановления. Согласно данным исследованиям, высокая доходность по акциям свидетельствует о финансовой устойчивости компании и способности справляться с финансовыми затруднениями.

В исследовании В. Ачария [23] наряду с показателем доходности используется показатель волатильности доходности по акциям за год, предшествующий дефолту. Зависимость между ставкой восстановления и данным фактором отрицательна. Высокая волатильность доходности в момент дефолта отражает повышенный риск инвестирования в акции данной компании и приводит к снижению ставки восстановления по её обязательствам.

52

2.2.1.

<< | >>
Источник: Антонова Екатерина Няимовна. Оценка ставки восстановления по корпоративным облигациям российских эмитентов. Диссертация на соискание ученой степени кандидата экономических наук. Москва - 2013. 2013

Еще по теме Факторы на уровне компании:

  1. Факторы на уровне облигации
  2. Влияние уровня механических напряжений и циклических изменений давления на развитие трещин КРН
  3. Отраслевые факторы
  4. Макроэкономические факторы
  5. Макроэкономические факторы
  6. 4.1 Технологический фактор распространения КРН
  7. Систематизация факторов, влияющих на ставку восстановления
  8. Факторы, сопутствующие КРН и выявленные при полевых и натурных исследо­ваниях на различных газопроводах
  9. Приложение 14 Результаты компьютерной обработки матриц экспериментальных данных методом главных факторов с помощью программы SPSS Statistics
  10. Факторы, объясняющие ставку восстановления по корпоративным облигациям российских эмитентов
  11. 1.4. Социокультурные факторы, обусловливающие особенности функционирования славянизмов в поэзии Вяземского
  12. Заключение
  13. Введение
  14. Приложение 1. Источники информации
  15. Основные результаты и выводы исследования
  16. Регрессионные модели оценки ставки восстановления